PING, PPP et programmes de négociation privés
Ce qui existe réellement dans la banque institutionnelle et les marchés de capitaux
International Finance Bank reçoit ces demandes en continu. Le vocabulaire change, la proposition demeure : transactions PING, transactions PPP, programmes de placement privé, programmes de trading privés, programmes Prime Bank, plateformes de trading, programmes de roulement (Roll Programmes), programmes de fonds bloqués.
Cette page expose ce que recouvre réellement la finance institutionnelle, afin qu'une proposition puisse être appréciée sur le fond plutôt que sur sa terminologie. Elle s'adresse aux clients, aux contreparties et aux Facilitateurs qui doivent répondre rapidement et sans embarras à une question : existe-t-il seulement une transaction ?
Commencer par une phrase
Avant toute analyse, appliquez le test qui permet de résoudre la plupart de ces demandes en une minute :
La Partie A détient ou émet l'Actif X et s'engage à le transférer à la Partie B au prix Y, sous réserve des Conditions Z, avec un règlement par le Mécanisme S.
Toute opération authentique sur les marchés de capitaux peut être décrite de cette manière. Si ces éléments peuvent être établis, il y a peut-être matière à analyse. Dans le cas contraire, les termes PING, PPP, trade slot, fonds bloqués ou accès à la plateforme ne remédient pas à la carence. Ils la dissimulent.
Une seconde question complète l'analyse : d'où provient le profit ? Tout rendement légitime a une source identifiable : un émetteur verse des intérêts, un actif s'apprécie, un négociant perçoit un écart entre son prix d'achat et son prix de vente, un emprunteur rémunère un capital, un preneur ferme est rémunéré pour avoir assumé le risque d'émission, un teneur de marché est rémunéré pour fournir de la liquidité, un financeur est rémunéré pour avoir assumé un risque de crédit. Les « produits du programme » ne figurent pas sur cette liste, et aucune documentation ne saurait les y faire figurer.
Le récit, dans sa version dépouillée
Une somme substantielle serait déposée, bloquée ou justifiée auprès d'une banque. Un trader, une plateforme ou un gestionnaire de programme obtient alors l'accès à ce capital, ou simplement la possibilité d'en attester l'existence, et s'en sert pour acheter et vendre de façon répétée des instruments bancaires vaguement décrits. L'investisseur se voit affirmer que le capital ne quitte jamais le compte, reste entièrement protégé, est simplement signalé ou bloqué, et génère néanmoins des rendements exceptionnellement élevés grâce à un mécanisme de banque privée inaccessible au marché en général.
Observez ce que fait cette phrase. Elle répond par avance à toutes les questions que se poserait une personne prudente. Où va mon argent ? Nulle part, il reste chez vous. Quel est le risque ? Aucun, les fonds sont bloqués. Pourquoi tout le monde ne le fait-il pas ? Parce que c'est confidentiel. Une proposition entièrement construite sur des assurances préventives en dit long sur elle-même.
Pourquoi cela paraît plausible
Parce qu'il emprunte du mobilier réel. Les marchés primaires existent. Les marchés secondaires existent. Les placements privés existent. Les marchés de gré à gré existent. La négociation pour compte propre, la tenue de marché, la prise ferme et le financement sur titres sont autant d'activités institutionnelles ordinaires. Les établissements financiers achètent bel et bien des titres en dessous du pair et les revendent parfois plus cher. Les opérations de grande taille peuvent être confidentielles, bilatérales et réservées aux investisseurs professionnels.
Rien de tout cela n'implique l'existence d'un système bancaire parallèle secret dans lequel des fonds seraient transférés pour produire un rendement élevé et sans risque. Les activités réelles sont identifiables, documentées et tarifées. Le programme ne présente aucune de ces caractéristiques. Cette distinction est l'objet même de la présente page.
Ce que contient réellement le vocabulaire réglementaire
Aux termes de la directive 2014/65/UE, communément appelée MiFID II, les activités d'investissement reconnues comprennent la réception et la transmission d'ordres, l'exécution d'ordres pour le compte de clients, la négociation pour compte propre, la gestion de portefeuille, le conseil en investissement, la prise ferme, le placement d'instruments financiers ainsi que l'exploitation de systèmes multilatéraux et organisés de négociation. La tenue de marché et la négociation sur fonds propres sont des termes définis.
Cette liste est importante, car elle décrit ce que font les acteurs du marché. Ils émettent des titres. Ils les placent. Ils les achètent et les vendent. Ils opèrent pour compte propre, exécutent des ordres pour le compte de clients, tiennent le marché, garantissent des émissions, les organisent et les règlent.
Il n'existe aucune activité d'investissement reconnue dénommée « transaction PING ». Il n'existe aucune catégorie réglementaire correspondant à une plateforme PPP secrète de négociation à rendement élevé. La question institutionnelle pertinente n'est donc jamais de savoir si une partie a accès à un programme, mais de déterminer ce qui est émis, acheté, vendu, financé, nanti ou transféré.
Un ping est un message
Le terme est parfaitement respectable dans les communications opérationnelles. Les établissements testent la connectivité, échangent des messages authentifiés, confirment des instructions de règlement et communiquent d'une banque à l'autre par l'intermédiaire de systèmes reconnus. C'est tout autre chose que d'affirmer qu'un ping constitue en soi une opération financière ou qu'il donne accès à un programme de négociation.
SWIFT fournit une infrastructure de messagerie financière. Il ne détient pas les fonds des clients et ne crée pas d'opérations d'investissement. Un message peut confirmer une information, authentifier une instruction et accompagner un paiement ou une opération sur titres. Il n'est pas la transaction. Une communication interbancaire ne convertit pas un solde de trésorerie en titre, ne crée pas de produit d'investissement, ne génère pas de rendement et ne confère aucun droit juridique à un profit. Ce principe vaut que le canal soit SWIFT, une infrastructure ISO 20022 ou une messagerie bilatérale authentifiée. Une communication accompagne une transaction ; elle ne s'y substitue jamais.
Le partenariat public-privé exige une distinction plus précise
Cet acronyme recouvre des concepts légitimes. Les partenariats public-privé existent. Les placements privés existent. Un placement privé est une opération reconnue sur les marchés de valeurs mobilières, dans laquelle des titres sont émis ou placés auprès d'un cercle restreint d'investisseurs éligibles plutôt qu'offerts au grand public. Le règlement européen sur le prospectus exempte expressément les offres adressées exclusivement à des investisseurs qualifiés. Les États-Unis reconnaissent les offres privées au titre de la Section 4(a)(2) du Securities Act de 1933 et de la Regulation D, dont la Rule 506 constitue le cadre le plus connu.
Dans ces opérations, un émetteur crée des titres, les investisseurs y souscrivent, l'émetteur reçoit des capitaux et les investisseurs obtiennent des droits juridiques identifiables. Rien dans cette structure n'exige une plateforme secrète. Un prétendu « programme de placement privé », promettant des rendements extraordinaires grâce à la négociation répétée d'instruments bancaires non identifiés, n'a de commun avec elles que le nom.
Ce qui se passe réellement sur le marché primaire
Le marché primaire est celui où les instruments sont émis. Une société ayant besoin de 500 millions d'euros émet des titres de créance à hauteur de 500 millions d'euros. Les investisseurs institutionnels souscrivent et apportent le capital. L'émetteur crée l'instrument, l'investisseur l'acquiert, l'émetteur reçoit le produit de l'émission et l'investisseur reçoit le titre. Une banque d'investissement peut garantir ou placer l'émission, des activités expressément reconnues par la directive MiFID II.
Dans ce processus, il n'existe ni créneau de négociation, ni opérateur secret, ni nécessité de transférer les fonds de quiconque vers une plateforme. Il y a un émetteur, un instrument, un investisseur, un prix et un processus de règlement.
Ce qui se passe sur le marché secondaire
Une fois les titres créés, leurs détenteurs peuvent les vendre. Si un investisseur institutionnel détient 50 millions d'euros de valeur nominale d'une obligation et qu'un autre établissement souhaite acquérir la position, le premier vend et le second achète. La propriété change ; le titre existait déjà ; l'émetteur ne reçoit aucun capital nouveau.
La structure est tout aussi simple. Il y a un vendeur, un acheteur, un titre identifiable, un prix, une date de transaction, une date de règlement et un transfert de propriété. Telle est la physionomie d'une véritable opération d'achat et de vente, et c'est une configuration qu'un récit de programme ne peut jamais produire lorsqu'on le lui demande.
Des titres peuvent être acquis avec une décote, et c'est précisément là que le récit emprunte sa crédibilité
Une obligation d'une valeur nominale de 100 millions d'EUR peut se négocier à 96. Un acquéreur acquiert la position pour 96 millions d'EUR. S'il la revend ultérieurement à 98, le gain brut s'élève à 2 millions d'EUR, avant coûts de financement, couverture, frais, impôts et autres charges. Une opération parfaitement légitime.
La question importante est de savoir pourquoi le prix est passé de 96 à 98. Les taux de marché ont peut-être évolué, ou l'écart de crédit de l'émetteur s'est resserré, ou la demande a augmenté, ou la liquidité s'est améliorée, ou encore l'acheteur a simplement valorisé l'actif différemment. Le rendement résulte d'un événement économique identifiable.
Appliquons maintenant la même rigueur à la proposition du programme, dans laquelle un titre est acheté à un prix prédéterminé puis immédiatement revendu à un autre acheteur prédéterminé à un prix plus élevé, sans risque de marché significatif. Si un acheteur garanti existe réellement à 60, pourquoi le vendeur initial vendrait-il volontairement à 40 ?
Il ne s'agit pas d'une question périphérique. C'est toute l'économie de la proposition, et en vingt ans de telles demandes, elle n'a jamais reçu de réponse.
Le trading réel comporte des risques
La seconde affirmation structurelle est que des rendements exceptionnels peuvent être générés tandis que le capital demeure entièrement exempt de risque. Cela est incompatible avec l'économie financière ordinaire. Selon l'opération, l'exposition réelle comprend le risque de marché, de crédit, de contrepartie, de liquidité, de règlement, de taux d'intérêt, de change, opérationnel, juridique et réglementaire.
Le risque peut être réduit, couvert, garanti ou transféré. Il ne disparaît pas parce qu'un promoteur qualifie les fonds de bloqués. Un rendement élevé sans risque économique correspondant n'est pas la preuve d'une structure sophistiquée. C'est la preuve qu'aucune structure n'a été décrite.
Les fonds bloqués ne génèrent aucun profit
Les fonds bloqués ou nantis n'ont rien d'inhabituel en soi. Des fonds peuvent être détenus sur un compte séquestre, des espèces peuvent être nanties, des comptes peuvent faire l'objet de restrictions contractuelles, et des liquidités peuvent garantir un financement assorti de sûretés. Mais le simple fait que des fonds soient bloqués ne génère aucun rendement.
Si 100 millions d'EUR demeurent sur un compte, l'existence de ces 100 millions d'EUR ne saurait expliquer pourquoi le titulaire du compte devrait percevoir 10 ou 20 millions d'EUR par semaine. L'activité économique génératrice du rendement doit toujours être identifiée. Si la réponse est « le programme », rien n'a été expliqué.
Le justificatif de fonds n'est pas un instrument financier
Un relevé bancaire, une confirmation de compte, une communication « ready, willing and able » ou une lettre de justificatif de fonds fournit une information sur l'existence ou la disponibilité d'actifs. Elle n'est pas l'actif. Elle ne transfère aucune propriété, ne crée ni sûreté, ni crédit, ni mandat d'investissement, ni position de négociation. La preuve de l'existence de fonds relève d'une catégorie différente de celle d'une opération portant sur ces fonds.
Les instruments bancaires doivent être analysés selon leur fonction réelle
Des termes tels que garantie bancaire, lettre de crédit stand-by, titre de créance à moyen terme et certificat de dépôt sont régulièrement avancés dans les propositions de programmes. Chacun constitue un instrument authentique dans les circonstances appropriées, et chacun présente des caractéristiques juridiques propres. Une lettre de crédit stand-by est principalement un engagement de paiement conditionnel. Une garantie bancaire répond à une finalité juridique ou commerciale définie. Un titre de créance à moyen terme est un titre de dette. Un certificat de dépôt matérialise une obligation de dépôt.
Ils ne doivent jamais être traités comme une catégorie générique de papier bancaire, et leur existence n'établit rien quant au programme allégué. La question demeure de savoir ce qu'est précisément l'instrument et quelle opération est effectivement proposée.
La même prudence s'impose à l'égard de la monétisation
Le terme est employé de manière imprécise, et des opérations légitimes s'en rapprochent. Les titres peuvent être nantis. Les créances peuvent être financées. Les sûretés éligibles peuvent garantir un crédit. Les titres négociables peuvent être vendus. Certains droits contractuels peuvent être cédés.
Cela diffère de l'affirmation selon laquelle toute lettre de crédit stand-by ou garantie bancaire pourrait être remise à un monétiseur anonyme, convertie en liquidités selon un ratio prêt/valeur fixe, puis placée dans un programme à haut rendement. Le financement sous-jacent exige toujours une structure juridique et économique cohérente, un prêteur identifiable, une sûreté assortie d'un prix et une source de remboursement. Une garantie émise en faveur d'un bénéficiaire désigné, contre une couverture que le donneur d'ordre a lui-même constituée, n'a pas de second acquéreur ni de prix de marché, ce qui explique qu'aucun prêteur n'avance de fonds contre elle.
Les autorités de supervision l'ont dit, à maintes reprises
La Securities and Exchange Commission des États-Unis met en garde les investisseurs depuis de nombreuses années contre les prétendus programmes Prime Bank et de négociation à haut rendement. Investor.gov indique sans ambiguïté que les investissements Prime Bank n'existent pas et relève que les promoteurs invoquent couramment de prétendues plateformes de négociation, des programmes à haut rendement, des lettres de crédit stand-by et des garanties bancaires.
La Commission a également souligné qu'un changement de dénomination ne remédie pas au fond. Un promoteur qui abandonne l'expression Prime Bank au profit de programme de placement privé, de plateforme de négociation ou de programme géré d'achat/vente a changé une étiquette, non une opération. La Réserve fédérale a émis des mises en garde comparables et a expressément rejeté toute suggestion selon laquelle elle autoriserait, administrerait ou superviserait des programmes d'investissement Prime Bank secrets.
Attendez-vous à voir apparaître des noms respectés quoi qu'il en soit : banques centrales, SWIFT, Réserve fédérale, BCE, FMI, Banque mondiale. L'apparition du nom d'une institution ne constitue pas la preuve de sa participation.
Comment l'argent est réellement perdu
L'analyse qui précède explique pourquoi le programme n'existe pas. Il convient d'exposer avec la même franchise le mécanisme par lequel un participant perd son argent, car une fraude se reconnaît à ses flux de trésorerie avant de se reconnaître à son vocabulaire. Dans presque tous les cas, la perte survient de l'une des manières suivantes.
- Des frais payés d'avance, présentés comme des frais de contrat, des frais d'administration, des frais de conformité, un avis juridique, une formalité notariale, des frais de diligence raisonnable ou un enregistrement sur une plateforme. Ils sont exigibles avant toute opération, et rien ne se produit par la suite.
- Un paiement sur un compte séquestre ou un compte client contrôlé ou proposé par le promoteur ou son avocat. La protection est purement nominale : le titulaire du compte est partie à l'arrangement.
- Une promesse de remboursement émise par une entité dépourvue d'actifs, désignée tour à tour sous le nom d'engagement de remboursement d'entreprise, de pénalité de non-exécution ou de garantie de bonne exécution. Elle est en pratique impossible à faire exécuter, et sa fonction est de donner au premier paiement une apparence de sécurité.
- Une succession de demandes supplémentaires après le dépassement de la première échéance, chacune attribuée à un régulateur, à un service de conformité, à un agent bancaire ou à un changement de juridiction. C'est à ce stade que se concrétise l'essentiel des pertes, car le participant répugne désormais à renoncer à ce qu'il a déjà payé.
- Communication des coordonnées de compte, de mandats signés ou de dispositifs de messagerie authentifiée, ce qui permettrait d'utiliser ailleurs les relations bancaires et les pièces d'identité du client.
Un test simple : dans une transaction authentique, la partie qui apporte le capital ne paie pas pour être autorisée à l'apporter.
L'exposition de toute personne qui y participe
Le client ou le Facilitateur qui signe une convention, ouvre un compte ou transmet des documents à l'appui de l'une de ces propositions n'est pas seulement déçu par la suite. Les fonds peuvent être gelés ou retournés par les services de conformité. Les comptes peuvent être clôturés et les relations bancaires perdues, auprès de l'établissement concerné et souvent ailleurs. Une opération dépourvue de substance économique sous-jacente contrevient à l'exigence fondamentale de la lutte contre le blanchiment de capitaux, qui impose de comprendre la finalité d'une opération, et le participant devient partie au dossier plutôt que simple spectateur.
Pour un Facilitateur, l'enjeu est plus marqué encore. Transmettre à une banque une proposition de programme ne constitue pas une simple mise en relation. Cela associe votre nom, par écrit, à une typologie de fraude, dans un dossier qui sera lu ultérieurement par des personnes indifférentes à votre bonne foi. La réponse appropriée à une telle proposition est de la décliner et d'en indiquer les raisons.
Privé ne signifie pas invérifiable
Une véritable opération sur titres peut être rattachée à un instrument précis, doté de caractéristiques identifiables : émetteur, devise, montant nominal, échéance, coupon ou mécanisme de rendement, droit applicable, rang, conditions de transfert et structure de règlement. De nombreux instruments portent un code ISIN, CUSIP ou un autre identifiant reconnu. Il existe un propriétaire légal ou un émetteur, un acquéreur, un prix, une documentation contractuelle et un mécanisme de conservation et de règlement.
Toutes les opérations institutionnelles ne sont pas publiques, et beaucoup ne le sont pas. La confidentialité est parfaitement normale dans la finance institutionnelle. Le secret utilisé pour empêcher toute vérification ne l'est pas. Telle est la ligne de partage, et elle est facile à éprouver : lorsqu'une contrepartie explique que les détails ne peuvent être divulgués avant que vous n'ayez signé, payé ou adhéré, elle vous a indiqué de quel côté elle se situe.
C'est au règlement-livraison que l'opération échoue
L'exécution et le règlement-livraison sont des événements distincts. Une opération peut être conclue aujourd'hui, mais les titres et les espèces doivent encore être échangés. Au sein de l'Union européenne, le règlement relatif aux dépositaires centraux de titres (CSDR) encadre des aspects importants du règlement-livraison de titres et des systèmes de règlement. La logique est simple : le vendeur livre les titres, l'acquéreur verse la contrepartie et, le cas échéant, le règlement s'effectue selon le principe de la livraison contre paiement, de sorte que le transfert est lié au paiement.
Une véritable transaction répond donc à deux questions : que livre-t-on, et que paie-t-on en contrepartie ? Un PING ne répond ni à l'une ni à l'autre.
De gré à gré ne signifie pas en dehors du système financier
Les marchés de gré à gré sont réels et importants. Des contreparties professionnelles peuvent négocier de manière bilatérale plutôt que par l'intermédiaire d'une bourse centrale. Mais « de gré à gré » ne signifie ni non réglementé, ni non documenté, ni invisible. Les transactions importantes de gré à gré demeurent soumises, selon leur nature et leur juridiction, à une documentation juridique, à une diligence raisonnable à l'égard des contreparties, à des exigences réglementaires, à des obligations déclaratives, à des dispositifs de garantie et à des processus de règlement. Une transaction privée peut être hautement confidentielle tout en demeurant juridiquement et économiquement transparente pour les établissements concernés.
Les marchés réels laissent une empreinte réglementaire
En vertu de MiFIR, les entreprises d'investissement sont soumises à des obligations détaillées de déclaration des transactions portant sur l'instrument, la quantité, le prix, la date, l'heure et les contreparties. Le règlement sur les abus de marché établit des règles relatives aux opérations d'initiés, à la divulgation illicite d'informations et à la manipulation de marché. Ces régimes existent parce que des instruments authentiques sont achetés et vendus sur des marchés authentiques.
La réglementation moderne des valeurs mobilières repose sur des opérations identifiables, des parties identifiables et des actifs identifiables. Elle ne repose pas sur des plateformes anonymes et des codes de programme secrets, et ne leur laisse aucune place.
Les transactions légitimes sont plus simples que la mythologie qui les entoure
Dépouillées de leur terminologie artificielle, les activités réelles s'énoncent aisément. Un émetteur vend un titre nouvellement émis à un investisseur : il s'agit d'une opération sur le marché primaire. Un détenteur existant vend à un autre investisseur : marché secondaire. Un intermédiaire achète à une partie et vend à une autre : intermédiation. Un teneur de marché achète et vend pour son propre compte afin de percevoir un écart : tenue de marché. Un établissement acquiert des titres sur ses fonds propres puis les revend : négociation sur fonds propres. Deux contreparties professionnelles négocient directement : opération de gré à gré. Un instrument est nanti en garantie d'un financement : financement garanti.
Ce sont des activités reconnues, désignées par des termes reconnus. Aucun programme secret n'est nécessaire pour les expliquer, et c'est précisément là le point essentiel.
L'approche de la Banque : la substance prime sur la terminologie
International Finance Bank n'apprécie pas une opération d'après la terminologie qui lui est attachée. La Banque en examine la substance juridique et économique. Lorsque des titres sont émis, l'émetteur, l'instrument, la documentation et les investisseurs doivent être identifiables. Lorsque des titres sont cédés, la propriété, la conservation, la transférabilité et l'acquéreur doivent être établis. Lorsqu'un financement est demandé, la garantie, la source de remboursement et la répartition des risques doivent être comprises. Lorsqu'un instrument est destiné à soutenir une obligation sous-jacente, l'obligation comme l'instrument doivent résister à un examen juridique, bancaire et de conformité.
En conséquence, lorsqu'une proposition est présentée sous l'appellation de PING, de PPP, de plateforme de négoce ou de programme d'achat-vente, la Banque la ramène à la question que cette proposition a été conçue pour éluder : quelle est précisément l'opération sous-jacente ? Si la réponse est une véritable opération d'émission, d'achat, de vente, de financement, de conservation d'actifs ou de règlement portant sur des actifs et des contreparties identifiables, elle peut être analysée sur cette base. Si la réponse repose sur un programme secret, un négociant non identifié, une plateforme invérifiable ou un rendement garanti inexpliqué, la proposition n'a pas été définie de manière suffisante pour les besoins de la banque institutionnelle, et il n'y a rien à exécuter.
Synthèse
Les marchés financiers n'ont besoin d'aucun programme secret pour expliquer le fonctionnement de la négociation institutionnelle. Le système réel est déjà extrêmement sophistiqué. Les sociétés et les États émettent des titres et les investisseurs y souscrivent. Les banques et les sociétés d'investissement les garantissent et les placent. Les porteurs les vendent et d'autres investisseurs les achètent. Les négociants assurent l'intermédiation, les teneurs de marché apportent la liquidité, les institutions financent les positions, les conservateurs détiennent les actifs, les dépositaires tiennent les registres, les systèmes de règlement-livraison transfèrent la propriété et les systèmes de paiement déplacent la monnaie. Les prix évoluent, les risques sont assumés, et des profits et des pertes en résultent. Telle est la finance institutionnelle.
Les placements privés existent. Les opérations institutionnelles privées existent. Les marchés primaires et secondaires existent. Les marchés de gré à gré existent. Les opérations de négociation pour compte propre existent. Les opérations d'achat et de vente existent. Ce qu'il convient de ne confondre avec aucune d'entre elles, c'est un prétendu programme PING, PPP ou « Prime Bank », secret, sans risque et à haut rendement, proposé sans autre justification qu'un vocabulaire sophistiqué.
S'il existe un instrument financier authentique, un vendeur ou émetteur identifiable, un acheteur identifiable, un prix économiquement rationnel, une documentation juridiquement valable et un processus de règlement reconnu, il peut y avoir une opération.
Si ces éléments sont remplacés par des références à des plateformes secrètes, à des PING inexpliqués, à des rendements garantis et à des opérateurs de programme invérifiables, il n'existe aucune transaction institutionnelle identifiable que la Banque puisse exécuter.
En finance institutionnelle, ce n'est pas la terminologie qui crée une transaction. Ce sont l'actif, les contreparties, le prix, les obligations juridiques, le risque et le mécanisme de règlement.
La présente publication est fournie à des fins d'information institutionnelle et de pédagogie des marchés financiers uniquement. Elle ne constitue ni un conseil en investissement, ni un conseil juridique, ni un conseil fiscal, ni une offre de valeurs mobilières, ni une sollicitation, ni un engagement de financement, ni un engagement d'International Finance Bank d'accepter ou d'exécuter une opération. Le traitement juridique et réglementaire de toute opération dépend de la juridiction, des parties, de l'instrument et des circonstances particulières concernés.
