PING, PPP e Programas de Negociação Privados
O que realmente existe na banca institucional e nos mercados de capitais
O International Finance Bank recebe estes pedidos de forma contínua. O vocabulário muda e a proposta não: transações PING, transações PPP, Programas de Colocação Privada, Programas de Negociação Privada, Programas Prime Bank, Plataformas de Negociação, Programas Roll, Programas de Fundos Bloqueados.
Esta página expõe o que a finança institucional efetivamente contém, de modo a que uma proposta possa ser avaliada pela sua substância e não pela sua terminologia. Destina-se a clientes, contrapartes e Facilitadores que necessitam de responder a uma questão com rapidez e sem constrangimento: existe, de facto, uma operação?
Comece por uma frase
Antes de qualquer análise, aplique o teste que resolve a maioria destas questões num minuto:
A Parte A detém ou emite o Ativo X e acorda transferi-lo para a Parte B pelo Preço Y, sujeito às Condições Z, com liquidação através do Mecanismo S.
Toda a transação genuína nos mercados de capitais pode ser descrita desta forma. Se esses elementos puderem ser demonstrados, poderá haver algo a analisar. Se não puderem, as expressões PING, PPP, trade slot, fundos bloqueados ou acesso a plataforma não suprem a deficiência. Ocultam-na.
Uma segunda pergunta completa o trabalho. De onde provém o lucro? Todo o rendimento legítimo tem uma origem que pode ser identificada: um emitente paga juros, um ativo valoriza-se, um intermediário obtém um diferencial entre o preço de compra e o de venda, um mutuário paga pelo capital, um subscritor é remunerado por assumir o risco de emissão, um criador de mercado é remunerado por assegurar liquidez, um financiador é remunerado por assumir risco de crédito. «Proventos do programa» não consta dessa lista, e nenhuma quantidade de documentação o faz constar.
A narrativa, na sua forma essencial
Alega-se que uma quantia substancial é depositada, bloqueada ou demonstrada num banco. Um negociador, plataforma ou gestor de programa obtém então acesso a esse capital, ou apenas à prova da sua existência, e utiliza-o para comprar e vender repetidamente instrumentos bancários vagamente descritos. Ao investidor é dito que o capital nunca sai da conta, permanece totalmente protegido, apenas é «sinalizado» ou bloqueado, e que, ainda assim, produz rendimentos excecionalmente elevados através de um mecanismo de banca privada a que o mercado em geral não tem acesso.
Repare no que esta frase faz. Responde, antecipadamente, a todas as perguntas que uma pessoa prudente colocaria. Para onde vai o meu dinheiro? Para lado nenhum, permanece consigo. Qual é o risco? Nenhum, os fundos estão bloqueados. Porque é que nem todos o fazem? Porque é privado. Uma proposta construída inteiramente a partir de garantias preventivas diz-lhe algo sobre si própria.
Por que razão parece plausível
Porque toma emprestado mobiliário real. Existem mercados primários. Existem mercados secundários. Existem colocações privadas. Existem mercados de balcão. A negociação por conta própria, a criação de mercado, a tomada firme e o financiamento sobre valores mobiliários são atividades institucionais correntes. As instituições financeiras adquirem, de facto, valores mobiliários abaixo do valor nominal e, por vezes, vendem-nos a preço superior. As transações de grande dimensão podem ser confidenciais, bilaterais e reservadas a investidores profissionais.
Nada disto implica a existência de um sistema bancário paralelo secreto para o qual o dinheiro seja transferido de modo a produzir rendimento elevado e isento de risco. As atividades genuínas são reconhecíveis, documentadas e têm um preço definido. O programa não é nada disso. Essa distinção é o tema central desta página.
O que o vocabulário regulamentar realmente contém
Nos termos da Diretiva 2014/65/UE, vulgarmente designada MiFID II, as atividades de investimento reconhecidas incluem a receção e transmissão de ordens, a execução de ordens por conta de clientes, a negociação por conta própria, a gestão de carteiras, o aconselhamento em matéria de investimento, a tomada firme, a colocação de instrumentos financeiros e a exploração de sistemas de negociação multilaterais e organizados. A criação de mercado e a negociação por conta própria são conceitos definidos.
A lista é relevante porque descreve aquilo que os participantes no mercado fazem. Emitem valores mobiliários. Colocam-nos. Compram-nos e vendem-nos. Negociam por conta própria, executam ordens por conta de clientes, atuam como criadores de mercado, subscrevem, organizam e liquidam operações.
Não existe nenhuma atividade de investimento reconhecida designada por transação PING. Não existe nenhuma categoria regulamentar correspondente a uma plataforma secreta de negociação PPP de elevado rendimento. A pergunta institucional correta nunca é, portanto, se uma parte tem acesso a um programa, mas sim o que está a ser emitido, comprado, vendido, financiado, dado em penhor ou transferido.
Um ping é uma mensagem
O termo é perfeitamente legítimo na comunicação operacional. As instituições testam a conectividade, trocam mensagens autenticadas, confirmam instruções de liquidação e comunicam entre bancos através de sistemas reconhecidos. Isso é distinto da alegação de que um ping constitui, por si só, uma transação financeira ou de que confere acesso a um programa de negociação.
A SWIFT disponibiliza a infraestrutura de mensagens financeiras. Não detém fundos de clientes nem cria transações de investimento. Uma mensagem pode confirmar informação, autenticar uma instrução e apoiar um pagamento ou uma transação sobre valores mobiliários, mas não constitui a transação. Uma comunicação entre bancos não converte um saldo de numerário num valor mobiliário, não cria um produto de investimento, não gera rendimento e não constitui um direito legal ao lucro. O princípio mantém-se quer o canal seja a SWIFT, a infraestrutura ISO 20022 ou mensagens bilaterais autenticadas. Uma comunicação apoia uma transação; nunca a substitui.
As PPP exigem uma distinção mais precisa
A sigla abrange conceitos legítimos. Existem parcerias público-privadas. Existem colocações privadas. Uma colocação privada é uma operação reconhecida no mercado de valores mobiliários, em que os valores mobiliários são emitidos ou colocados junto de um grupo restrito de investidores elegíveis, em vez de oferecidos ao público em geral. O Regulamento Prospeto da UE isenta expressamente as ofertas dirigidas exclusivamente a investidores qualificados. Os Estados Unidos reconhecem as ofertas privadas ao abrigo da Secção 4(a)(2) do Securities Act de 1933 e do Regulation D, de que a Rule 506 é o enquadramento mais conhecido.
Nessas transações, um emitente cria valores mobiliários, os investidores subscrevem, o emitente recebe capital e os investidores recebem direitos legais identificáveis. Nada nesta estrutura exige uma plataforma secreta. O chamado Private Placement Programme, que promete rendimentos extraordinários a partir da negociação repetida de instrumentos bancários não identificados, partilha o nome e nada mais.
O que acontece efetivamente no mercado primário
O mercado primário é aquele em que os instrumentos são emitidos. Uma sociedade que necessite de EUR 500 milhões emite EUR 500 milhões em obrigações. Os investidores institucionais subscrevem e fornecem o capital. O emitente cria o instrumento, o investidor adquire-o, o emitente recebe o produto da emissão e o investidor recebe o título. Um banco de investimento pode tomar firme ou colocar a emissão, atividades expressamente reconhecidas na MiFID II.
Neste processo não existe qualquer «trade slot», nenhum operador secreto nem qualquer necessidade de enviar fundos de alguém para uma plataforma. Existem um emitente, um instrumento, um investidor, um preço e um processo de liquidação.
O que acontece no mercado secundário
Uma vez emitidos os valores mobiliários, os seus titulares podem vendê-los. Se um investidor institucional detiver EUR 50 milhões de valor nominal de uma obrigação e outra instituição pretender adquirir a posição, a primeira vende e a segunda compra. A titularidade altera-se; o valor mobiliário já existia; o emitente não recebe novo capital.
A estrutura é igualmente simples. Existe um vendedor, um comprador, um valor mobiliário identificável, um preço, uma data de negociação, uma data de liquidação e uma transmissão da titularidade. É este o aspeto de uma verdadeira operação de compra e venda, e é a forma que uma narrativa de programa nunca consegue produzir quando solicitada.
Os títulos podem ser adquiridos com desconto, e é aí que a narrativa vai buscar a sua credibilidade
Uma obrigação com valor nominal de EUR 100 milhões pode ser transacionada a 96. O comprador adquire a posição por EUR 96 milhões. Se a vender posteriormente a 98, o ganho bruto é de EUR 2 milhões, antes de custos de financiamento, cobertura de risco, comissões, impostos e outras despesas. Perfeitamente legítimo.
A questão relevante é saber porque é que o preço passou de 96 para 98. Talvez as taxas de mercado se tenham alterado, ou o diferencial de crédito do emitente tenha diminuído, ou a procura tenha aumentado, ou a liquidez tenha melhorado, ou o comprador tenha simplesmente atribuído um valor diferente ao ativo. O retorno resultou de um evento económico identificável.
Aplique-se agora a mesma disciplina à proposta do programa, em que o título é adquirido a um preço predeterminado e vendido de imediato a outro comprador predeterminado por um preço superior, sem risco de mercado significativo. Se existe realmente um comprador garantido a 60, por que razão vende o vendedor original voluntariamente a 40?
Esta não é uma questão periférica. É toda a economia da proposta e, em duas décadas destes pedidos, nunca obteve resposta.
A negociação real envolve risco
A segunda alegação estrutural é a de que é possível gerar rendimentos excecionais mantendo o capital integralmente isento de risco. Tal é incompatível com a economia financeira corrente. Consoante a operação, a exposição real inclui risco de mercado, de crédito, de contraparte, de liquidez, de liquidação, de taxa de juro, cambial, operacional, jurídico e regulamentar.
O risco pode ser reduzido, coberto, colateralizado ou transferido. Não desaparece pelo facto de um promotor descrever os fundos como bloqueados. Um rendimento elevado sem risco económico correspondente não é prova de uma estrutura sofisticada. É prova de que nenhuma estrutura foi descrita.
Os fundos bloqueados não geram rendimento
Fundos restritos ou dados em penhor não têm, em si mesmos, nada de invulgar. O dinheiro pode ser mantido em escrow, os depósitos podem ser dados em penhor, as contas podem estar sujeitas a restrições contratuais e os depósitos podem servir de apoio a financiamentos garantidos. Mas o facto de os fundos estarem bloqueados não gera rendimento.
Se EUR 100 milhões permanecerem numa conta, a existência desses EUR 100 milhões não pode explicar por que razão o titular da conta deveria receber EUR 10 milhões ou EUR 20 milhões por semana. A atividade económica que produz o rendimento tem, ainda assim, de ser identificada. Se a resposta for «o programa», nada ficou explicado.
O Comprovativo de Fundos não é um instrumento financeiro
Um extrato bancário, uma confirmação de conta, uma comunicação de disponibilidade e capacidade (ready, willing and able) ou uma carta de comprovativo de fundos fornece informação sobre a existência ou a disponibilidade de ativos. Não constitui o ativo. Não transfere a propriedade, não cria uma garantia, não cria crédito, não cria um mandato de investimento nem cria uma posição de negociação. A prova de que os fundos existem pertence a uma categoria distinta da de uma transação que envolva esses fundos.
Os instrumentos bancários devem ser analisados com base na sua função efetiva
Termos como garantia bancária, carta de crédito standby, nota de médio prazo e certificado de depósito são habitualmente introduzidos em propostas de programas. Cada um é um instrumento genuíno nas circunstâncias adequadas, e cada um possui características jurídicas distintas. Uma carta de crédito standby é essencialmente um compromisso de pagamento contingente. Uma garantia bancária serve uma finalidade jurídica ou comercial definida. Uma nota de médio prazo é um título de dívida. Um certificado de depósito comprova uma obrigação de depósito.
Nunca devem ser tratados como uma classe genérica única de papel bancário, e a sua existência nada estabelece quanto ao alegado programa. Subsiste a questão de saber exatamente o que é o instrumento e que operação é, de facto, proposta.
A mesma cautela aplica-se à monetização
O termo é utilizado de forma imprecisa, e existem operações legítimas na sua proximidade. Os valores mobiliários podem ser dados em penhor. Os créditos podem ser financiados. Os ativos elegíveis como garantia podem sustentar operações de crédito. Os valores mobiliários negociáveis podem ser vendidos. Certos direitos contratuais podem ser cedidos.
Isto é distinto da alegação de que qualquer carta de crédito standby ou garantia bancária pode ser entregue a um monetizador não identificado, convertida em numerário a uma relação fixa entre empréstimo e valor da garantia e colocada num programa de elevado rendimento. O financiamento subjacente continua a exigir uma estrutura jurídica e económica coerente, um mutuante que possa ser identificado, um colateral com preço e uma fonte de reembolso. Uma garantia emitida a favor de um único beneficiário identificado, contra uma cobertura que o próprio ordenante constituiu, não tem segundo comprador nem preço de mercado, razão pela qual nenhum mutuante adianta fundos contra ela.
As autoridades de supervisão afirmaram-no, repetidamente
A Securities and Exchange Commission dos Estados Unidos alerta há muitos anos os investidores para os alegados programas Prime Bank e de negociação de elevado rendimento. O Investor.gov afirma claramente que os investimentos Prime Bank não existem e observa que os promotores invocam habitualmente supostas plataformas de negociação, programas de elevado rendimento, cartas de crédito standby e garantias bancárias.
A Comissão sublinhou igualmente que a mudança de designação não repara a substância. Um promotor que abandone a expressão Prime Bank a favor de programa de colocação privada, plataforma de negociação ou programa gerido de compra e venda alterou uma etiqueta, não uma transação. A Reserva Federal emitiu advertências comparáveis e rejeitou expressamente qualquer sugestão de que autorize, administre ou supervisione programas de investimento Prime Bank secretos.
Deve esperar que nomes respeitados surjam independentemente do contexto: bancos centrais, SWIFT, a Reserva Federal, o BCE, o FMI, o Banco Mundial. O aparecimento do nome de uma instituição não constitui prova da sua participação institucional.
Como o dinheiro é efetivamente perdido
A análise precedente explica por que razão o programa não existe. Vale a pena ser igualmente direto quanto ao mecanismo pelo qual um participante perde dinheiro, porque a fraude reconhece-se pelos seus fluxos de caixa antes de se reconhecer pelo seu vocabulário. Em quase todos os casos, a perda ocorre de uma das seguintes formas.
- Uma comissão antecipada, apresentada como comissão contratual, comissão administrativa, comissão de conformidade, parecer jurídico, reconhecimento notarial, encargo de diligência devida ou registo em plataforma. É exigida antes de qualquer ato e, depois dela, nada acontece.
- Um pagamento para uma conta escrow ou conta de clientes controlada, ou indicada, pelo promotor ou pelo seu advogado. A proteção é meramente nominal: o titular da conta é parte no acordo.
- Uma promessa de reembolso emitida por uma entidade sem ativos, designada de várias formas como compromisso de reembolso societário, penalização por incumprimento ou garantia de boa execução. Na prática, não é exequível, e a sua função é fazer com que o primeiro pagamento pareça seguro.
- Uma sequência de pedidos adicionais após o primeiro prazo ser ultrapassado, cada um atribuído a um regulador, a um departamento de conformidade, a um funcionário bancário ou a uma alteração de jurisdição. É nesta fase que se incorre efetivamente na maior parte das perdas, porque o participante se mostra agora relutante em abandonar o que já pagou.
- Divulgação de dados de contas, mandatos assinados ou mecanismos de mensagens autenticadas, que permitem que as relações bancárias e os documentos de identificação do próprio cliente sejam utilizados noutros contextos.
Um diagnóstico simples: numa transação genuína, a parte que fornece o capital não paga para ser autorizada a fornecê-lo.
A exposição de qualquer pessoa que participe
Um cliente ou Facilitador que assine um acordo, abra uma conta ou encaminhe documentos em apoio de uma destas propostas não sofre apenas uma desilusão posterior. Os fundos podem ser congelados ou devolvidos pelos departamentos de conformidade. As contas podem ser encerradas e as relações bancárias perdidas, na instituição em causa e, frequentemente, noutras. Uma operação sem substância económica subjacente viola o requisito fundamental de prevenção do branqueamento de capitais de compreender a finalidade de uma operação, e o participante torna-se parte do registo, e não um mero espetador.
Para um Facilitador, a questão é ainda mais premente. Transmitir a um banco uma proposta de programa não equivale a uma apresentação. Associa o seu próprio nome a uma tipologia de fraude, por escrito, num processo que será lido mais tarde por pessoas sem qualquer interesse na sua boa-fé. A resposta correta a uma proposta desta natureza é recusá-la e explicar porquê.
Privado não é sinónimo de não verificável
Uma operação genuína com valores mobiliários pode ser rastreada até um instrumento específico, com características identificáveis: emitente, moeda, montante nominal, maturidade, mecanismo de cupão ou de rendimento, lei aplicável, grau de prioridade, condições de transmissão e estrutura de liquidação. Muitos instrumentos possuem um ISIN, um CUSIP ou outro identificador reconhecido. Existe um proprietário legal ou emitente, um adquirente, um preço, documentação contratual e um mecanismo de custódia e liquidação.
Nem todas as transações institucionais são públicas, e muitas não o são. A confidencialidade é inteiramente normal nas finanças institucionais. O sigilo utilizado para impedir a verificação não o é. Essa é a linha divisória, e é fácil de testar: quando uma contraparte explica que os pormenores não podem ser divulgados até que se tenha assinado, pago ou aderido, ela própria indicou de que lado dessa linha se encontra.
É na liquidação que a história falha
A execução e a liquidação são eventos distintos. Uma operação pode ser acordada hoje, mas os valores mobiliários e os fundos têm ainda de ser trocados. Na União Europeia, o Regulamento relativo às Centrais de Valores Mobiliários rege elementos importantes da liquidação de valores mobiliários e dos sistemas de liquidação. A lógica é simples: o vendedor entrega os valores mobiliários, o comprador entrega a contrapartida e, quando apropriado, a liquidação ocorre numa base de entrega contra pagamento, de modo que a transferência fica ligada ao pagamento.
Uma transação genuína responde, portanto, a duas questões. O que está a ser entregue e o que é pago em contrapartida? Um PING não responde a nenhuma delas.
Mercado de balcão não significa fora do sistema financeiro
Os mercados de balcão são genuínos e importantes. Contrapartes profissionais podem negociar bilateralmente, em vez de recorrerem a uma bolsa central. Mas negociação de balcão não significa ausência de regulação, de documentação ou de visibilidade. As transações de balcão de grande dimensão continuam sujeitas, consoante a sua natureza e a jurisdição, a documentação jurídica, diligência devida das contrapartes, requisitos regulamentares, obrigações de reporte, disposições em matéria de garantias e processos de liquidação. Uma transação privada pode ser altamente confidencial e, ainda assim, ser jurídica e economicamente transparente para as instituições envolvidas.
Os mercados reais deixam uma pegada regulamentar
Ao abrigo do MiFIR, as empresas de investimento estão sujeitas a obrigações pormenorizadas de comunicação de operações, que abrangem o instrumento, a quantidade, o preço, a data, a hora e as contrapartes. O Regulamento relativo ao abuso de mercado estabelece regras sobre a utilização de informação privilegiada, a divulgação ilícita e a manipulação de mercado. Estes regimes existem porque instrumentos genuínos são transacionados em mercados genuínos.
A regulação moderna dos mercados de valores mobiliários assenta em operações identificáveis, partes identificáveis e ativos identificáveis. Não assenta em plataformas anónimas nem em códigos de programa secretos, e não lhes deixa qualquer espaço.
As transações legítimas são mais simples do que a mitologia que as rodeia
Removida a terminologia artificial, as atividades genuínas são fáceis de enunciar. Um emitente vende um valor mobiliário de nova emissão a um investidor: trata-se de uma operação no mercado primário. Um detentor existente vende a outro investidor: mercado secundário. Um intermediário financeiro compra a uma parte e vende a outra: intermediação. Um criador de mercado compra e vende por conta própria, a partir do seu balanço, para obter um diferencial: criação de mercado. Uma instituição adquire valores mobiliários com capitais próprios e vende-os posteriormente: negociação por conta própria. Duas contrapartes profissionais negociam diretamente entre si: operação de balcão (OTC). Um instrumento é dado em penhor para garantir um financiamento: financiamento garantido.
Trata-se de atividades reconhecidas, com designações reconhecidas. Não é necessário qualquer programa secreto para explicar nenhuma delas, e é precisamente esse o ponto.
A abordagem do Banco: a substância prevalece sobre a terminologia
O International Finance Bank não avalia uma transação em função da terminologia que lhe é associada. O Banco examina a sua substância jurídica e económica. Se estão a ser emitidos valores mobiliários, o emitente, o instrumento, a documentação e os investidores têm de ser identificáveis. Se estão a ser vendidos valores mobiliários, é necessário estabelecer a titularidade, a custódia, a transmissibilidade e o comprador. Se é solicitado financiamento, é necessário compreender o colateral, a fonte de reembolso e a repartição do risco. Se um instrumento se destina a garantir uma obrigação subjacente, tanto a obrigação como o instrumento têm de resistir ao escrutínio jurídico, bancário e de conformidade.
Por conseguinte, quando surge uma proposta descrita como PING, PPP, plataforma de negociação ou programa de compra e venda, o Banco reduz-a à questão que ela foi concebida para evitar: qual é, com precisão, a transação subjacente? Se a resposta for uma emissão, compra, venda, financiamento, custódia ou liquidação genuínos, envolvendo ativos e contrapartes identificáveis, a proposta pode ser analisada nessa base. Se a resposta depender de um programa secreto, de um operador não identificado, de uma plataforma não verificável ou de um retorno garantido sem explicação, a proposta não foi suficientemente definida para efeitos de banca institucional, e não há nada a executar.
Resumo
Os mercados financeiros não necessitam de programas secretos para explicar o funcionamento da negociação institucional. O sistema real já é, por si só, altamente sofisticado. As empresas e os governos emitem valores mobiliários e os investidores subscrevem-nos. Os bancos e as empresas de investimento tomam-nos firme e colocam-nos. Os detentores vendem e outros investidores compram. Os dealers fazem a intermediação, os criadores de mercado asseguram liquidez, as instituições financiam posições, os custodiantes guardam os ativos, os depositários mantêm os registos, os sistemas de liquidação transferem a titularidade e os sistemas de pagamento movimentam o dinheiro. Os preços variam, o risco é assumido e geram-se lucros e perdas. Isto é a finança institucional.
Existem colocações privadas. Existem operações institucionais privadas. Existem mercados primários e secundários. Existem mercados de balcão (OTC). Existe negociação por conta própria. Existem operações de compra e venda. O que não deve ser confundido com nenhuma delas é um alegado programa PING, PPP ou Prime Bank, secreto, isento de risco e de elevado rendimento, oferecido sem outra base que não um vocabulário sofisticado.
Se existir um instrumento financeiro genuíno, um vendedor ou emitente identificável, um comprador identificável, um preço economicamente racional, documentação juridicamente eficaz e um processo de liquidação reconhecido, poderá existir uma transação.
Se esses elementos forem substituídos por referências a plataformas secretas, PING inexplicados, rendibilidades garantidas e operadores de programas não verificáveis, não existe qualquer transação institucional identificável que o Banco possa executar.
No setor financeiro institucional, a terminologia não cria uma transação. Criam-na o ativo, as contrapartes, o preço, as obrigações jurídicas, o risco e o mecanismo de liquidação.
A presente publicação destina-se exclusivamente a informação institucional e à educação sobre os mercados financeiros. Não constitui aconselhamento de investimento, aconselhamento jurídico, aconselhamento fiscal, oferta de valores mobiliários, solicitação, compromisso de financiamento ou obrigação de o International Finance Bank aceitar ou executar qualquer operação. O tratamento jurídico e regulamentar de qualquer operação depende da jurisdição, das partes, do instrumento e das circunstâncias específicas envolvidas.
