Rachats avec effet de levier (LBO)

Rachat par effet de levier (LBO)

En finance d'entreprise, un rachat par effet de levier (LBO) est une opération dans laquelle une société est acquise en recourant à l'endettement comme principale source de financement. Ces opérations interviennent généralement lorsqu'une société de capital-investissement (private equity, PE) emprunte auprès de divers prêteurs le montant maximal possible (jusqu'à 70 ou 80 % du prix d'acquisition) et finance le solde sur ses fonds propres ; le recours à l'effet de levier (endettement) accroît les rendements attendus pour la société de capital-investissement. En engageant le moins possible de ses propres fonds, la société de PE peut obtenir une rentabilité des fonds propres (ROE) et un taux de rendement interne (TRI) élevés, à condition que tout se déroule conformément au plan. Les sociétés de PE étant rémunérées en fonction de leurs résultats financiers, le recours à l'effet de levier dans un LBO est déterminant pour atteindre les TRI visés (généralement de 20 à 30 % ou davantage).

Si l'effet de levier accroît le rendement des fonds propres, il en augmente aussi le risque. En greffant plusieurs tranches de dette sur une société opérationnelle, la société de capital-investissement accroît sensiblement le risque de l'opération (c'est pourquoi les LBO ciblent généralement des sociétés stables). Si les flux de trésorerie sont tendus et que la conjoncture de la société se dégrade, celle-ci pourrait ne plus être en mesure d'assurer le service de la dette et devoir se restructurer, ce qui anéantirait très probablement tout rendement pour le sponsor en fonds propres.

Quel type de société constitue un bon candidat pour un LBO ?

D'une manière générale, les sociétés matures, stables, non cycliques, prévisibles, etc. sont de bonnes candidates à un rachat par effet de levier (LBO).

Compte tenu du montant de la dette qui sera adossée à l'entreprise, il est essentiel que les flux de trésorerie soient prévisibles, assortis de marges élevées et que les dépenses d'investissement requises demeurent relativement faibles. Ce flux de trésorerie régulier permet à la société d'assurer aisément le service de sa dette. Dans l'exemple ci-dessous, les graphiques montrent comment l'ensemble des flux de trésorerie disponibles est affecté au remboursement de la dette, et comment l'encours total de la dette (graphique le plus à droite) diminue régulièrement au fil du temps.

Étapes d'une acquisition par effet de levier (LBO)

L'analyse d'un LBO commence par la construction d'un modèle financier de la société opérationnelle sur une base autonome. Cela suppose d'établir des prévisions à cinq ans en moyenne et de calculer une valeur terminale pour la dernière période.

L'analyse sera présentée aux banques et aux autres prêteurs afin de tenter d'obtenir le maximum de dette possible et de maximiser ainsi le rendement des fonds propres. Une fois le montant et le taux du financement par endettement déterminés, le modèle est mis à jour et les conditions définitives de l'opération sont arrêtées.

Une fois l'opération conclue, le travail ne fait que commencer : la société de capital-investissement et la direction doivent créer de la valeur pour l'entreprise en accroissant le chiffre d'affaires, en réduisant les coûts, en remboursant la dette et, enfin, en réalisant leur rendement.

Récapitulatif des étapes d'un rachat avec effet de levier (LBO) :

1. Élaborer une prévision financière pour la société cible
2. Relier les trois états financiers et calculer le flux de trésorerie disponible de l'entreprise
3. Établir les échéanciers d'intérêts et de dette
4. Modéliser les indicateurs de crédit afin de déterminer le niveau d'endettement que l'opération peut supporter
5. Calculer le flux de trésorerie disponible revenant au sponsor (généralement une société de capital-investissement)
6. Déterminer le taux de rendement interne (TRI) du sponsor
7. Réaliser une analyse de sensibilité

Modélisation financière des LBO

Dans le cas d'une opération de rachat avec effet de levier (LBO), la modélisation financière requise peut devenir assez complexe. Cette complexité accrue tient aux éléments spécifiques suivants d'un rachat avec effet de levier :

• Un fort degré d'effet de levier
• Plusieurs tranches de financement par emprunt
• Clauses restrictives (covenants) bancaires complexes
• Émission d'actions de préférence
• Rémunération de la direction en capital
• Améliorations opérationnelles visées dans l'entreprise