자산 관리

자산 운용의 진화

역사적 배경과 시장의 변화

자산운용은 지난 20년간 상대적으로 단순했던 투자 접근 방식에서 글로벌 시장, 대체자산, 복잡한 위험 관리 체계를 아우르는 정교한 기술 기반 전략으로 근본적인 변화를 거쳐 발전해 왔습니다. 이러한 변화는 시장 구조, 규제 환경, 고객 기대 수준의 근본적인 변화를 반영합니다.

기본적 분석과 인간의 판단에 크게 의존하던 전통적인 자산운용 모델은 고도화된 계량적 기법, 머신러닝 알고리즘, 실시간 데이터 분석을 포괄하는 방향으로 확장되었습니다. 이러한 변화는 기술을 통한 정보의 대중화, 시장 변동성의 확대, 규제 복잡성의 증대, 그리고 보다 정교한 투자 솔루션을 모색하는 기관투자자의 부상 등 여러 핵심 요인에 의해 가속화되었습니다.

자산운용 분야의 기술 혁명

자산운용에 기술을 접목함으로써 기관들이 투자 의사결정, 위험 관리 및 고객 서비스에 접근하는 방식이 혁신되었습니다. 첨단 분석 플랫폼은 실시간 포트폴리오 모니터링, 정교한 스트레스 테스트, 여러 자산군에 걸친 자동 리밸런싱을 가능하게 합니다. 머신러닝 알고리즘은 사람인 분석가로서는 포착할 수 없는 패턴과 기회를 식별할 수 있으며, 블록체인 기술은 자산의 발행, 거래 및 결제 방식을 변화시키기 시작하고 있습니다.

은행 기관의 경우, 이러한 기술 발전으로 보다 정밀한 리스크 모델링, 강화된 실사 절차 및 운영 효율성 향상이 가능해졌습니다. 유동화 전문 기관은 자산 선정, 가격 최적화 및 투자자 보고 분야에서 고도화된 분석 기법의 혜택을 누리고 있습니다. 방대한 데이터를 실시간으로 처리할 수 있는 역량은 투자 기회를 포착하고 포트폴리오 리스크를 관리하는 데 있어 핵심적인 경쟁 우위가 되었습니다.

규제 변화와 컴플라이언스의 진화

규제 환경은 갈수록 복잡해지고 있으며, 금융기관은 자본 적정성, 스트레스 테스트, 위험 관리 관행 및 수탁자 책임과 관련하여 한층 강화된 감독을 받고 있습니다. Basel III 요건은 은행이 자산 배분과 위험 관리에 접근하는 방식을 근본적으로 변화시켰으며, IFRS 9의 도입은 금융상품의 회계 처리 방식을 바꾸어 놓았습니다.

최근의 규제 동향 또한 운영 복원력, 사이버 보안 및 기후 관련 재무 위험 공시의 중요성을 강조하고 있습니다. 이러한 요건은 자산운용 전략을 재편하고 있으며, 기관들로 하여금 보다 정교한 컴플라이언스 모니터링 체계와 위험 관리 체계를 구축하도록 요구하고 있습니다.

기관 자산운용의 핵심 원칙

전략적 자산 배분 체계

효과적인 자산 운용은 투자 전략을 기관의 목표, 위험 허용 수준 및 규제 요건에 부합시키는 포괄적인 전략적 자산 배분 체계에서 출발합니다. 이 체계는 투자 기간, 유동성 수요, 자본 요건, 이해관계자의 기대 등 여러 요소를 고려하여야 합니다.

은행 기관에 있어 전략적 자산 배분이란 유동성과 안전성에 대한 요구와 매력적인 위험 조정 수익률 추구 사이의 균형을 맞추는 일입니다. 이를 위해서는 다양한 경제 시나리오와 그것이 각 자산군에 미칠 잠재적 영향을 정교하게 모델링해야 합니다. 또한 은행은 자산 포트폴리오와 부채 구조 간의 상호작용을 고려하여 적절한 듀레이션 매칭과 금리 위험 관리를 확보해야 합니다.

유동화 전문가는 자산 배분에 있어 특유의 과제에 직면합니다. 전통적인 투자 기준뿐만 아니라 성공적인 유동화 거래에 필요한 구체적 특성도 고려해야 하기 때문입니다. 여기에는 자산의 동질성, 예측 가능한 현금흐름, 적절한 신용보강 장치 등의 요소가 포함됩니다.

고급 분산투자 전략

오늘날의 분산투자는 전통적인 자산군 배분을 훨씬 넘어 지역별 분산, 섹터별 분산, 전략별 분산 및 팩터별 분산까지 아우릅니다. 기관 포트폴리오는 전통적인 채권 및 주식 투자와 부동산, 원자재, 사모펀드, 헤지펀드, 구조화 상품 등 대체자산 간의 균형을 유지해야 합니다.

효과적인 분산투자를 위해서는 다양한 시장 환경과 경기 사이클 전반에 걸친 상관관계 패턴을 이해해야 합니다. 최근의 시장 상황은 분산투자 전략을 설계할 때 꼬리 위험과 극단적 시나리오를 고려하는 것이 중요함을 보여주었습니다. 이에 따라 대체 위험 프리미엄 전략, 절대수익 투자, 위기 내성 자산군에 대한 관심이 높아졌습니다.

유동화 포트폴리오의 경우, 분산은 성공적인 유동화에 필요한 특성을 유지하면서 집중 위험을 최소화하도록 기초자산을 신중하게 선별하는 것을 의미합니다. 여기에는 지역, 차주 유형, 대출 목적 또는 취급 채널에 걸친 분산이 포함될 수 있습니다.

정교한 리스크 관리 체계

오늘날 자산운용의 리스크 관리는 시장위험, 신용위험, 유동성위험, 운영위험 및 규제위험을 아우르는 다차원적 접근을 요구합니다. 이를 위해 포괄적인 위험 예산을 수립하고, 견고한 모니터링 체계를 구축하며, 모든 투자 활동에 걸쳐 적절한 위험 통제를 유지해야 합니다.

시장 위험 관리에는 위험가치(VaR) 산출, 스트레스 테스트, 시나리오 분석을 포함한 정교한 모델링 역량이 요구됩니다. 신용 위험 평가에서는 개별 증권 분석과 포트폴리오 차원의 집중도 한도를 모두 고려하여야 합니다. 유동성 위험 관리는 현금흐름 예측, 적정 유동성 완충자금 유지, 시장 스트레스 상황에서의 자금 조달원 확보를 수반합니다.

운영 리스크 관리는 기술 리스크, 프로세스 리스크 및 인적 오류 리스크를 포괄합니다. 이를 위해서는 견고한 내부 통제, 포괄적인 업무 연속성 계획 및 정기적인 운영 리스크 평가가 필요합니다. 복잡한 트레이딩 활동이나 구조화 상품 투자에 관여하는 기관의 경우 운영 리스크 관리가 특히 중요해집니다.

성과 측정 및 성과 요인 분석

견고한 성과 측정 체계는 이해관계자에게 가치를 입증하고, 개선이 필요한 영역을 파악하며, 투자 목표와의 정합성을 확보하는 데 필수적입니다. 이를 위해서는 자산 배분, 종목 선정, 시점 결정 등 다양한 요인에 걸쳐 포트폴리오 성과의 원천을 식별할 수 있는 정교한 성과 요인 분석이 수반됩니다.

성과 측정에는 위험 조정 수익률, 벤치마크 비교 및 동종 그룹 분석이 고려되어야 합니다. 은행 기관의 경우 위험조정자본수익률(RAROC)과 경제적 부가가치(EVA) 등의 지표가 포함될 수 있습니다. 유동화 전문 기관에는 거래 수익성, 자산 건전성, 투자자 만족도 등의 요소를 반영하는 특화된 성과 지표가 필요합니다.

정기적인 성과 보고서는 절대 수익률과 관련 비교 그룹 대비 상대 성과를 모두 다루어야 합니다. 이러한 정보는 투자위원회의 의사결정, 규제 당국 보고 및 이해관계자와의 소통에 필수적입니다.

은행 기관 자산 운용

자산부채관리 통합

은행 기관은 투자 전략을 부채 구조 및 규제 자본 요건과 연계하여 조정해야 하므로 자산 운용에서 고유한 과제에 직면합니다. 효과적인 자산·부채 관리(ALM)를 위해서는 정교한 모델링 역량과 자산 운용, 재무 및 리스크 관리 기능 간의 긴밀한 협업이 필요합니다.

금리 변동은 자산 가치와 조달 비용에 중대한 영향을 미칠 수 있으므로, 금리 위험 관리는 은행 기관에 특히 중요합니다. 이를 위해서는 신중한 듀레이션 매칭, 적절한 헤지 수단의 활용, 그리고 대차대조표 전반에 걸친 금리 민감도에 대한 지속적인 모니터링이 필요합니다.

은행의 유동성 관리는 적정 현금 준비금을 유지하고, 예금 변동성을 관리하며, 스트레스 상황에서도 자금 조달 시장에 접근할 수 있도록 하는 것을 포함합니다. 이를 위해서는 정교한 현금흐름 예측, 유동성 포지션에 대한 스트레스 테스트, 그리고 규제 체계가 요구하는 고유동성 우량 자산의 유지가 필요합니다.

신용 포트폴리오 관리

신용 포트폴리오 관리는 은행 기관의 핵심 역량으로서, 차주의 신용도, 산업 동향 및 경제 요인에 대한 정교한 분석을 필요로 합니다. 효과적인 신용 포트폴리오 관리는 적절한 위험 조정 수익률을 유지하면서 차주 유형, 산업 및 지역에 걸쳐 분산 투자하는 것을 포함합니다.

현대의 신용 포트폴리오 관리는 첨단 분석 기법을 활용하여 조기 경보 신호를 식별하고, 가격 결정을 최적화하며, 집중 리스크를 관리합니다. 여기에는 차주의 행동 패턴을 분석하는 머신러닝 알고리즘, 다양한 시나리오에서 포트폴리오 성과를 평가하는 경제 모델링, 불리한 경제 여건에서의 잠재 손실을 평가하는 정교한 스트레스 테스트의 활용이 포함됩니다.

신용 리스크 관리에는 포트폴리오 건전성에 대한 지속적인 모니터링, 문제 여신의 선제적 식별 및 예상 손실에 대한 적정 충당금 적립도 포함됩니다. 은행 기관은 장기적인 포트폴리오 안정성을 확보하기 위해 매력적인 수익률 추구와 신중한 리스크 관리 간의 균형을 유지하여야 합니다.

자금 운용 및 자본시장 활동

은행 기관은 일반적으로 자산 운용 전략의 일환으로 자금 운용 및 자본시장 활동을 수행합니다. 여기에는 국채, 회사채, 외환 및 파생상품의 거래가 포함됩니다. 이러한 활동에는 정교한 위험 관리 시스템, 적절한 한도 체계 및 숙련된 트레이딩 전문 인력이 필요합니다.

재무 운용 부서는 투자 결정을 내릴 때 규제 자본 요건, 조달 비용, 시장 유동성 등의 요소를 고려하여야 합니다. 이를 위하여 수익률 곡선, 신용 스프레드 및 시장 변동성에 대한 정교한 분석을 통해 매력적인 투자 기회를 식별하는 한편 하방 위험을 관리합니다.

자본시장 업무에는 인수, 시장 조성 및 자기자본 거래가 포함될 수 있습니다. 이러한 업무에는 전문적인 역량, 적절한 리스크 통제, 그리고 규제 요건 및 내부 리스크 한도의 준수를 보장하는 견고한 컴플라이언스 체계가 필요합니다.

증권화 및 구조화 상품

자산 선정 및 실사

성공적인 유동화는 엄격한 자산 선정과 철저한 실사 절차에서 출발합니다. 이는 기초자산의 신용도를 분석하고, 현금흐름의 신뢰성을 평가하며, 적절한 문서화와 법적 구조를 확보하는 과정을 포함합니다. Beaufort Securitisation Holding LLC 및 이와 유사한 기관에게 이는 거래의 성패에 직접적인 영향을 미치는 핵심 역량입니다.

자산 선정에는 주거용 주택담보대출, 상업용 대출, 자동차 대출 또는 기타 매출채권 등 특정 자산군에 대한 깊이 있는 전문성이 요구됩니다. 이러한 전문성에는 여신 실행 관행, 차주 특성, 담보 가치, 그리고 다양한 경기 사이클에 걸친 성과 패턴에 대한 이해가 포함됩니다.

실사 절차는 대출 서류 분석, 자산 특성 검증, 원천 기관의 품질 평가 및 채권 관리 역량 평가를 포함하여 포괄적이고 표준화되어야 합니다. 기술은 자동화된 데이터 분석, 예외 보고 및 품질 관리 시스템을 통해 실사를 간소화하는 데 점점 더 중요한 역할을 하고 있습니다.

구조 설계 및 신용 보강

효과적인 증권화를 위해서는 투자자의 요구 사항, 신용보강 필요성 및 거래 경제성 간의 균형을 최적화하는 정교한 구조화 역량이 필요합니다. 여기에는 적절한 트랜치 구조의 설계, 신용보강 수단의 선택, 그리고 규제 요건 및 신용평가기관 기준의 준수를 보장하는 일이 포함됩니다.

신용보강 수단에는 초과담보, 후순위화, 적립 계좌, 보험 또는 보증이 포함될 수 있습니다. 최적의 신용보강 구조는 자산 특성, 투자자 요건, 시장 여건 및 규제 요소에 따라 달라집니다. 구조화 전문가는 이러한 요소 간의 복합적인 상호작용을 이해해야 성공적인 거래를 설계할 수 있습니다.

신용평가기관과의 소통은 구조화 과정의 핵심 요소로서, 거래 구조에 대한 명확한 설명, 충분한 스트레스 테스트 및 지속적인 성과 모니터링이 필요합니다. 거래의 성공을 위해서는 신용평가기관과의 긴밀한 관계를 유지하면서도 적절한 독립성을 확보하는 것이 중요합니다.

지속적인 포트폴리오 관리

유동화 포트폴리오 관리는 자산 성과에 대한 지속적인 모니터링, 현금흐름 예측 및 투자자 보고를 포함합니다. 이를 위해서는 정교한 분석 역량, 견고한 데이터 관리 체계, 그리고 거래 문서에 대한 완전한 이해가 필요합니다.

성과 모니터링은 연체율, 손실률, 조기상환 속도, 현금흐름 보상비율 등 핵심 지표를 추적해야 합니다. 성과 문제를 조기에 식별하면 투자자의 이익을 보호하고 거래의 안정성을 유지하기 위한 선제적 관리 조치를 취할 수 있습니다.

투자자 보고에는 포트폴리오 성과, 현금흐름 분배 및 중요한 변동 사항에 대한 적시성 있고 정확한 전달이 요구됩니다. 이를 위해 자산관리자, 수탁자 및 신용평가사와의 협력을 통해 완전하고 투명한 보고가 이루어지도록 해야 합니다.

탁월한 리스크 관리

종합 리스크 프레임워크

현대적 자산운용에는 모든 중대한 리스크를 다루는 동시에 투자 목표 달성을 위한 적절한 위험 감수를 가능하게 하는 종합적인 리스크 관리 체계가 필요합니다. 이 체계는 각 기관의 사업 모델, 위험 선호도 및 규제 요건에 맞게 설계되어야 합니다.

리스크 거버넌스는 명확한 위험 선호도 진술서, 적절한 한도 구조 및 견고한 리스크 모니터링 체계를 수립하는 것을 포함합니다. 이를 위해서는 위험 허용 수준에 대한 정기적인 평가, 불리한 시나리오 하에서의 포트폴리오 스트레스 테스트, 그리고 설정된 한도 대비 리스크 지표에 대한 지속적인 모니터링이 요구됩니다.

리스크 문화 또한 동등하게 중요하며, 적절한 인센티브 구조, 충분한 리스크 교육, 그리고 조직 전반에 걸친 리스크 관리에 대한 명확한 책임 체계가 요구됩니다. 경영진은 자원 배분, 정책 수립 및 지속적인 감독을 통해 우수한 리스크 관리에 대한 의지를 보여야 합니다.

고도화된 리스크 모델링

Sophisticated risk modeling capabilities are essential for effective asset management in today’s complex financial environment. This includes value-at-risk models, expected shortfall calculations, stress testing frameworks, and scenario analysis capabilities.

신용 리스크 모델링을 위해서는 다양한 자산군과 경제 환경에 걸친 부도 확률, 부도 시 손실률 및 부도 시 익스포저를 이해해야 합니다. 시장 리스크 모델링에서는 변동성 패턴, 상관 구조 및 꼬리 위험 특성을 고려해야 합니다. 운영 리스크 모델링에는 프로세스 실패, 기술 리스크 및 인적 오류 패턴에 대한 분석이 포함됩니다.

모델 검증 및 거버넌스는 리스크 관리의 핵심 요소로서, 모델이 의도된 용도에 적합하고 적절하게 보정되며 정기적으로 갱신되도록 보장합니다. 여기에는 독립적인 모델 검증, 완전한 문서화 및 지속적인 성과 모니터링이 포함됩니다.

스트레스 테스트 및 시나리오 분석

정기적인 스트레스 테스트와 시나리오 분석은 은행 업무와 증권화 활동 모두의 위험 관리에 필수적인 요소입니다. 이러한 절차는 금융기관이 잠재적 취약점을 이해하고, 자본 적정성을 평가하며, 적절한 위험 완화 전략을 식별하는 데 도움이 됩니다.

스트레스 테스트 시나리오는 과거 사건과 더불어 현재의 시장 여건 및 향후 발생 가능한 전개 상황을 반영하는 미래 지향적 시나리오를 모두 고려하여야 합니다. 여기에는 금리 충격, 신용 사건, 유동성 위기 또는 운영 장애가 포함될 수 있습니다.

스트레스 테스트 결과는 자본 계획 수립, 한도 설정 및 전략적 의사결정에 반영되어야 합니다. 스트레스 테스트 결과를 경영진과 이사회에 정기적으로 보고함으로써 리스크 관리 활동에 대한 적절한 감독과 거버넌스를 확보할 수 있습니다.

기술 및 혁신

자산운용의 디지털 전환

자산운용의 디지털 전환은 데이터 관리, 분석 역량, 고객 인터페이스 기술, 운영 자동화 등 여러 차원을 포괄합니다. 성공적인 디지털 전환을 위해서는 전략적 계획, 상당한 투자 및 조직 변화 관리가 필요합니다.

데이터 관리는 디지털 자산 관리의 토대로서, 데이터의 수집, 저장, 처리 및 분석을 위한 견고한 시스템을 필요로 합니다. 여기에는 다양한 데이터 소스의 통합, 데이터 품질과 일관성의 확보, 적절한 보안 및 개인정보 보호 통제의 유지가 포함됩니다.

분석 역량은 패턴 인식, 예측 모델링 및 최적화 알고리즘을 통해 보다 정교한 투자 의사결정을 가능하게 합니다. 고급 분석은 시장 비효율성을 식별하고, 포트폴리오 구성을 최적화하며, 다양한 자산군과 시장 환경 전반에서 리스크 관리를 강화할 수 있습니다.

인공지능 및 머신러닝 활용

인공지능과 머신러닝은 포트폴리오 최적화, 리스크 관리, 운영 효율화 분야에 적용되면서 자산운용 업계를 변화시키고 있습니다. 이러한 기술은 방대한 데이터를 처리하여 인간 애널리스트로서는 포착하기 어려운 패턴과 관계를 식별할 수 있습니다.

포트폴리오 운용 분야에서 인공지능은 팩터 모델링, 수익률 예측, 그리고 복수의 목표를 동시에 고려할 수 있는 최적화 알고리즘 등에 활용됩니다. 리스크 관리 분야에서는 사기 탐지, 신용 평가, 잠재적 포트폴리오 문제에 대한 조기 경보 시스템 등에 적용됩니다.

AI의 운영상 활용 사례로는 자동 매매 체결, 고객 서비스 챗봇, 수작업을 줄이고 정확도를 높이는 프로세스 자동화 등이 있습니다. 이러한 활용은 비용을 절감하고 고객 서비스를 향상시키는 동시에 운영 효율성을 크게 개선할 수 있습니다.

블록체인 및 분산원장기술

블록체인 기술은 투명성 제고, 결제 소요 시간 단축 및 보안 강화를 통해 자산운용 분야에 상당한 기회를 제공합니다. 아직 도입 초기 단계이지만, 블록체인 응용은 거래 결제, 자산 수탁 및 투자자 보고 등의 분야에서 나타나기 시작하고 있습니다.

유동화 업무에 있어 블록체인 기술은 자산 조성 절차를 간소화하고, 투자자에 대한 투명성을 높이며, 자동화된 스마트 계약을 통해 운영 비용을 절감할 수 있는 잠재력을 지닙니다. 다만 그 도입에는 규제 요건, 기술적 위험 및 운영상의 복잡성에 대한 면밀한 검토가 필요합니다.

블록체인 적용을 모색하는 금융기관은 확장성, 상호운용성, 규제 준수 및 기존 시스템과의 통합과 같은 요소를 고려하여야 합니다. 성공적인 도입을 위해서는 상당한 기술 전문성과 기술 인프라에 대한 지속적인 투자가 필요합니다.

ESG 통합과 지속가능금융

환경·사회·지배구조 고려 사항

ESG 통합은 틈새 고려 사항에서 기관 자산운용의 주류 요건으로 발전했습니다. 투자자들은 지속가능성에 미치는 영향에 대한 투명성을 점점 더 요구하고 있으며, 이는 자산운용사에 기회와 과제를 동시에 안겨 주고 있습니다.

환경 요인에는 자산 가치와 투자 수익에 영향을 줄 수 있는 기후변화 리스크, 자원 부족 및 오염 문제가 포함됩니다. 사회 요인에는 노동 관행, 지역사회 관계 및 사회적 영향에 대한 고려 사항이 포함됩니다. 지배구조 요인에는 이사회의 실효성, 경영진 보수 및 주주 권리가 포함됩니다.

효과적인 ESG 통합을 위해서는 정교한 분석 역량, 충실한 데이터 소스, 그리고 지속가능성 요소를 투자 의사결정에 반영하는 명확한 투자 프로세스가 필요합니다. 이를 위해 ESG 스코어링 방법론을 개발하고, 배제 기준을 수립하며, 긍정적 스크리닝 방식을 도입해야 합니다.

기후 리스크 관리

기후 관련 금융 리스크는 규제 요건과 투자자의 요구에 힘입어 자산운용사에 점점 더 중요한 고려 사항이 되고 있습니다. 이러한 리스크에는 기후 사건에 따른 물리적 리스크와 정책 변화 및 기술 발전에 따른 전환 리스크가 포함됩니다.

물리적 기후 리스크에는 폭풍, 홍수, 산불과 같은 급성 리스크와 해수면 상승, 기온 변화와 같은 만성 리스크가 포함됩니다. 이러한 리스크는 여러 자산군에 걸쳐 자산 가치, 운영 역량 및 투자 수익에 영향을 미칠 수 있습니다.

전환 리스크는 저탄소 경제로의 전환에서 비롯되며 정책 리스크, 기술 리스크, 시장 리스크를 포함합니다. 자산운용사는 기후 정책, 기술 발전, 소비자 선호의 변화가 각 산업과 투자 기회에 어떠한 영향을 미칠 수 있는지 고려해야 합니다.

지속가능 투자 전략

지속가능 투자 전략은 네거티브 스크리닝에서 임팩트 투자에 이르기까지 다양한 접근 방식을 포괄하는 방향으로 발전해 왔습니다. 네거티브 스크리닝은 ESG 기준에 따라 특정 산업이나 기업을 제외하는 방식입니다. 포지티브 스크리닝은 ESG 특성이 우수하거나 지속가능성에 긍정적인 영향을 미치는 기업을 발굴하는 데 중점을 둡니다.

ESG 통합은 환경, 사회 및 지배구조 요소를 전통적인 투자 분석에 반영하는 것을 의미합니다. 이러한 접근은 ESG 요소가 투자 수익에 중대한 영향을 미칠 수 있으며 전통적인 재무 지표와 함께 고려되어야 한다는 인식에 기반합니다.

임팩트 투자는 재무적 수익과 함께 긍정적인 환경적 또는 사회적 영향을 창출하는 것을 추구합니다. 이러한 접근 방식은 적정한 재무적 규율을 유지하면서 임팩트 성과를 측정하고 모니터링하는 전문 역량을 필요로 합니다.

대체자산 및 포트폴리오 분산

비상장 시장 투자

대체자산은 기관 포트폴리오에서 점점 더 중요한 구성 요소가 되었으며, 저금리 환경에서 분산 효과와 수익률 제고 가능성을 제공합니다. 비공개 시장 투자에는 사모펀드, 사모 부채, 부동산, 인프라 및 천연자원이 포함됩니다.

사모펀드 투자는 적극적인 지분 보유와 운영 개선을 통해 수익률을 높일 가능성을 제공합니다. 다만 이러한 투자는 통상 보유 기간이 길고 유동성이 제한되며 수수료 수준이 높습니다. 기관투자자는 운용사의 운용 실적, 투자 전략 및 수수료 구조 등의 요소를 고려하여 사모펀드 투자 기회를 신중하게 평가해야 합니다.

은행이 특정 분야에서 대출 활동을 축소함에 따라 사모 부채 시장은 크게 성장했습니다. 이에 따라 기관 투자자는 차입자에게 직접 신용을 공여하면서 매력적인 위험 조정 수익을 얻을 수 있는 기회를 갖게 됩니다. 사모 부채 전략에는 직접 대출, 메자닌 금융, 부실채권 투자가 포함됩니다.

부동산 및 인프라 투자

부동산 투자는 분산 효과, 인플레이션 방어, 안정적인 소득 흐름을 제공합니다. 기관 투자자의 부동산 전략에는 코어 자산, 밸류애드 투자, 기회추구형 개발, 부동산투자신탁(REITs) 등이 포함될 수 있습니다.

인프라 투자는 장기적이고 안정적인 현금흐름과 인플레이션 방어 특성으로 인해 인기를 얻고 있습니다. 인프라 자산에는 운송 체계, 공익 설비, 통신망, 그리고 학교와 병원 등의 사회 기반 시설이 포함됩니다.

부동산과 인프라 투자는 모두 자산 평가, 실사 및 지속적인 관리에 관한 전문성을 요구합니다. 이러한 투자는 통상 보유 기간이 길고 유동성이 제한될 수 있으므로, 적절한 포트폴리오 배분과 위험 관리가 필요합니다.

헤지펀드 및 대체 위험 프리미엄

헤지펀드 투자는 정교한 매매 전략과 리스크 관리 기법을 통해 분산 효과와 절대수익 달성 가능성을 제공할 수 있습니다. 헤지펀드 전략에는 롱/숏 주식, 시장 중립, 이벤트 드리븐, 상대가치 및 매크로 전략이 있습니다.

대체 위험 프리미엄 전략은 다양한 자산군에 걸친 체계적 위험 요인에서 수익을 확보하고자 합니다. 이러한 전략에는 캐리 트레이드, 모멘텀 전략, 평균 회귀 전략, 변동성 전략 등이 포함될 수 있습니다. 실행은 직접 투자 또는 전문 운용사를 통해 이루어질 수 있습니다.

대체투자에 대한 실사에는 투자 전략, 리스크 관리 프로세스, 운영 역량 및 규제 준수 여부에 대한 전면적인 분석이 요구됩니다. 투자 목적 및 리스크 기준과의 지속적인 부합성을 확보하기 위해서는 상시적인 모니터링이 필수적입니다.

규제 준수 및 거버넌스

Basel III 및 자본 요건

Basel III 요건은 은행 기관의 자산 운용 및 자본 배분 방식을 근본적으로 변화시켰습니다. 이러한 요건에는 더 높은 자본 비율, 유동성 커버리지 비율 및 순안정자금조달비율이 포함되며, 이는 투자 전략과 포트폴리오 구성에 직접적인 영향을 미칩니다.

유동성커버리지비율(LCR)은 은행이 스트레스 상황의 자금 조달 시나리오에서도 버틸 수 있도록 충분한 고유동성 자산을 보유할 것을 요구합니다. 이 요건은 자산 배분 결정에 영향을 미치며, 유동성과 수익률 간의 신중한 균형을 필요로 합니다.

순안정자금조달비율(NSFR)은 은행이 자산 구성에 상응하는 안정적인 자금조달을 유지하도록 요구합니다. 이 요건은 자산 선택과 자금조달 전략 모두에 영향을 미치며, 보다 장기적인 자금조달원과 보다 안정적인 자산 구성을 유도합니다.

IFRS 9 및 기대신용손실 모형

IFRS 9의 도입으로 금융상품에 대한 회계 처리가 크게 달라져, 은행은 발생손실이 아닌 기대신용손실을 인식해야 합니다. 이러한 변화는 자산운용 전략과 포트폴리오 구성에 중대한 영향을 미칩니다.

기대신용손실 모형을 운용하려면 정교한 분석 역량과 완비된 데이터 관리 체계가 필요합니다. 은행은 다양한 경제 시나리오 하에서 신용손실을 모형화할 수 있어야 하며, 경제 여건과 포트폴리오 특성의 변화에 따라 이러한 모형을 정기적으로 갱신하여야 합니다.

IFRS 9의 미래 예측적 성격으로 인해 은행은 거시경제 전망과 이것이 포트폴리오 성과에 미칠 수 있는 영향을 고려해야 합니다. 이에 따라 시나리오 분석 및 스트레스 테스트 역량에 대한 관심이 높아지고 있습니다.

수탁자 책임과 고객 보호

자산운용사는 고객과 수익자의 최선의 이익을 위하여 행동하여야 할 중대한 수탁자 책임을 부담합니다. 여기에는 모든 투자 활동에서의 주의 의무, 충실 의무 및 신중하게 행동할 의무가 포함됩니다.

수탁자 책임을 준수하려면 탄탄한 거버넌스 체계, 포괄적인 정책 및 절차, 투자 활동에 대한 정기적인 모니터링이 필요합니다. 여기에는 적절한 투자 프로세스의 확보, 이해상충의 관리, 고객 및 수익자와의 투명한 소통 유지가 포함됩니다.

최근의 규제 동향은 적합성 요건, 수수료 투명성, 최선집행 의무를 포함한 고객 보호의 중요성을 강조하고 있습니다. 자산운용사는 투자 전략과 수수료 체계가 고객의 이익에 부합하도록 하고 이를 명확히 고지하여야 합니다.

성과 최적화 전략

능동적 투자 방식과 수동적 투자 방식

액티브 운용과 패시브 운용을 둘러싼 논의는 계속 발전하고 있으며, 기관투자자들은 두 전략의 장점을 결합한 혼합형 접근법을 점차 확대하여 채택하고 있습니다. 액티브 운용은 숙련된 종목 선정과 시장 타이밍을 통해 초과 성과를 거둘 가능성을 제공하는 반면, 패시브 운용은 낮은 비용으로 시장에 투자하고 운용자 리스크를 배제할 수 있도록 합니다.

팩터 기반 투자는 절충안으로 부상하였으며, 역사적으로 초과 수익을 창출해 온 위험 요인에 대한 체계적인 노출을 제공합니다. 이러한 요인에는 다양한 자산군과 지역에 걸친 가치, 모멘텀, 퀄리티, 저변동성 및 규모 요인이 포함됩니다.

스마트 베타 전략은 전통적인 액티브 운용보다 투명하고 비용 효율적인 체계적 투자 접근 방식을 통해 팩터 프리미엄을 포착하고자 합니다. 이러한 전략에는 정교한 리서치 역량과 견고한 실행 시스템이 요구됩니다.

알파 창출 전략

알파(벤치마크를 초과하는 수익)를 창출하려면 시장의 비효율성을 식별하고 이러한 기회를 포착하기 위한 전략을 실행해야 합니다. 이는 기본적 분석, 계량 모델링, 대체 데이터 분석 또는 특화된 투자 기법을 수반할 수 있습니다.

펀더멘털 분석은 기업 재무 상태, 산업 동향 및 경제 요인에 대한 면밀한 조사를 통해 시장에서 저평가 또는 고평가된 증권을 발굴하는 방식입니다. 이 접근법은 숙련된 애널리스트, 체계적인 리서치 프로세스 및 효과적인 리스크 관리를 필요로 하며, 이를 통해 리서치에서 얻은 통찰을 포트폴리오 성과로 전환합니다.

계량 전략은 수학적 모델과 통계 기법을 사용하여 투자 기회를 발굴합니다. 이러한 전략에는 팩터 모델, 평균 회귀 전략, 모멘텀 전략 또는 페어 트레이딩 접근법 등이 포함될 수 있습니다. 성공적인 계량 운용을 위해서는 정교한 모델링 역량, 견실한 데이터 관리 및 효과적인 위험 통제가 필요합니다.

포트폴리오 최적화 기법

현대적 포트폴리오 최적화는 전통적인 평균-분산 최적화를 넘어 다수의 목표, 제약 조건 및 리스크 척도를 반영합니다. 여기에는 위험 조정 수익률을 최적화하는 과정에서 거래 비용, 세금 영향 및 유동성 제약을 고려하는 최적화 기법이 포함됩니다.

리스크 패리티 접근법은 자본 배분에만 초점을 맞추기보다 포트폴리오 구성 요소 전반에 걸쳐 위험 기여도의 균형을 맞추고자 합니다. 이 접근법은 특히 시장 스트레스 국면에서 보다 안정적인 수익과 향상된 분산 효과를 제공할 수 있습니다.

팩터 기반 최적화는 개별 증권이 아닌 특정 위험 요인에 대한 노출을 기준으로 포트폴리오를 구성하는 방식입니다. 이 접근법은 보다 효율적인 분산투자와 위험 관리를 가능하게 하고, 비용을 절감하며 투명성을 높일 수 있습니다.

기술 인프라 및 운영

데이터 관리 및 분석 플랫폼

효과적인 자산운용을 위해서는 여러 출처의 정보를 통합하고, 데이터의 품질과 일관성을 확보하며, 투자 의사결정을 위한 실시간 분석을 제공할 수 있는 정교한 데이터 관리 역량이 필요합니다. 이러한 인프라는 자산운용 분야의 다른 모든 기술 활용의 토대를 이룹니다.

데이터 거버넌스는 명확한 데이터 표준을 수립하고, 품질 관리 절차를 시행하며, 적절한 보안 및 개인정보 보호 통제를 유지하는 것을 포함합니다. 여기에는 데이터 조달 전략, 공급업체 관리, 지속적인 데이터 품질 모니터링이 포함되어, 투자 결정이 정확하고 시의적절한 정보에 근거하도록 보장합니다.

분석 플랫폼은 포트폴리오 분석, 리스크 모델링 및 성과 기여도 분석을 위한 유연한 기능을 제공해야 합니다. 여기에는 표준 보고 기능과 투자 전문가가 특정 사안이나 기회를 조사할 수 있는 수시 분석 도구가 모두 포함됩니다.

트레이딩 및 주문 집행 시스템

거래 및 집행 시스템은 적절한 리스크 통제와 컴플라이언스 모니터링을 유지하면서 여러 시장에 효율적으로 접근할 수 있도록 해야 합니다. 여기에는 주문 관리 시스템, 집행 알고리즘 및 거래 후 처리 기능이 포함됩니다.

최선집행 요건은 자산운용사가 가격, 속도, 체결 가능성, 시장 영향 등의 요소를 고려하여 고객 거래에 가장 유리한 조건을 추구하도록 의무화합니다. 이를 위해서는 정교한 집행 알고리즘과 다양한 거래 장소 및 거래 상대방 전반에 걸친 집행 품질에 대한 지속적인 분석이 필요합니다.

거래 결제 및 수탁 업무에는 견고한 운영 절차, 적절한 거래상대방 관계 및 완전한 리스크 통제가 필요합니다. 여기에는 결제 리스크 관리, 수탁 자산 보관 및 자산 서비싱 역량이 포함됩니다.

사이버 보안 및 운영 복원력

고객 정보의 민감성과 사이버 사고가 업무 및 평판에 미칠 수 있는 영향으로 인해, 사이버 보안은 자산운용사에 있어 핵심적인 고려 사항이 되었습니다. 종합적인 사이버 보안 프로그램에는 위협 평가, 예방 통제, 탐지 역량 및 사고 대응 절차가 포함됩니다.

운영 복원력이란 사이버 사고, 자연재해 또는 기타 중단 사유를 포함한 불리한 사건이 발생하는 동안에도 업무를 지속할 수 있도록 확보하는 것을 의미합니다. 이를 위해서는 포괄적인 업무 연속성 계획, 백업 시스템 및 복구 절차에 대한 정기적인 점검이 필요합니다.

자산운용사가 데이터 서비스, 기술 플랫폼, 수탁 업무 등 핵심 기능을 외부 서비스 제공업체에 점점 더 의존함에 따라 제3자 리스크 관리의 중요성이 커지고 있습니다. 이를 위해서는 철저한 벤더 실사, 지속적인 모니터링, 그리고 벤더 장애에 대비한 비상 계획이 필요합니다.

고객 관계 관리

기관 고객 서비스

기관 고객은 맞춤형 투자 솔루션, 종합 보고, 지속적인 전략 자문 등 자산운용 서비스에 대해 고도화된 요건을 요구합니다. 이러한 요건을 충족하려면 전담 고객 서비스 팀, 정교한 보고 역량, 그리고 고객의 목표와 제약 조건에 대한 깊이 있는 이해가 필요합니다.

고객 보고서는 포트폴리오 성과, 위험 특성 및 시장 동향에 관한 정보를 충실히 제공하면서도 개별 고객의 필요와 선호에 맞추어 작성되어야 합니다. 여기에는 표준 보고 양식과 고객 요청에 따른 맞춤형 분석이 모두 포함됩니다.

투자 컨설팅은 투자 전략, 시장 전망 및 포트폴리오 최적화 기회에 관하여 고객과 지속적으로 대화하는 것을 포함합니다. 이를 위해서는 깊이 있는 시장 전문성, 명확한 의사소통 역량, 그리고 복잡한 투자 개념을 실행 가능한 권고안으로 전환하는 능력이 요구됩니다.

규제 보고 및 투명성

규제상 보고 요건은 계속 확대되고 있어, 자산운용사는 투자 활동, 리스크 익스포저 및 운영 절차에 관한 상세한 정보를 제공하여야 합니다. 여기에는 규제자본 보고, 유동성 보고 및 각종 시장 데이터 보고 요건이 포함됩니다.

투명성 제고 노력에 따라 투자 프로세스, 수수료 구조 및 잠재적 이해상충에 대한 공시가 확대되고 있습니다. 자산운용사는 투명성 요건과 경쟁상의 고려사항 간 균형을 유지하면서 모든 관련 규정을 준수해야 합니다.

고객 투명성이란 투자 전략, 위험 특성 및 성과 기대치에 관한 명확한 소통을 의미합니다. 여기에는 완전한 투자정책서, 정기적인 성과 보고, 중요한 변동 사항이나 변경 사항에 대한 선제적 통지가 포함됩니다.

수수료 구조 및 가치 제안

자산운용 분야의 수수료 구조는 투명성과 가치 입증에 대한 고객의 요구에 부응하여 계속 발전하고 있습니다. 여기에는 전통적인 투자 전략에 대한 수수료 인하 압력이 포함되며, 이와 함께 전문성과 우수한 성과에 대한 적정한 보수는 유지되어야 합니다.

가치 제안을 구체화하려면 자산운용 서비스가 고객의 성공에 어떻게 기여하는지를 명확하게 설명해야 합니다. 여기에는 투자 성과, 위험 관리, 탁월한 고객 서비스를 통해 창출된 가치를 정량화하는 것이 포함됩니다.

성과 보수 및 인센티브 구조는 고객의 이익과 부합하면서도 자산운용역에게 적절한 유인을 제공해야 합니다. 이를 위해서는 성과 측정 기간, 벤치마크 선정 및 보수 산정 방법을 신중하게 고려해야 합니다.

향후 동향 및 전략 수립

신흥시장 기회

신흥시장이 보다 정교한 금융 시스템과 규제 체계를 발전시킴에 따라 글로벌 자산운용 기회는 계속 확대되고 있습니다. 이러한 시장은 수익 제고와 분산 효과의 잠재력을 제공하는 한편, 전문적인 역량과 리스크 관리 능력을 요구합니다.

신흥시장 투자에는 전통 증권, 대체자산 또는 현지 시장 여건에 맞추어 설계된 특수 투자 비히클이 포함될 수 있습니다. 성공을 위해서는 현지 규제, 시장 구조 및 경제 여건에 대한 이해가 필요합니다.

신흥시장 투자에서는 통화 리스크 관리가 특히 중요하며, 정교한 헤지 전략과 외환 익스포저에 대한 지속적인 모니터링이 요구됩니다. 여기에는 다양한 투자 기간에 걸친 거래 리스크와 환산 리스크에 대한 고려가 모두 포함됩니다.

기술적 혁신과 파괴적 변화

기술 혁신은 인공지능, 블록체인 기술, 대체 데이터 소스 등의 분야에서 새로운 역량을 제공하며 자산운용의 모습을 지속적으로 바꾸고 있습니다. 자산운용사는 기술 발전 동향을 꾸준히 파악하는 동시에 도입 비용과 효익을 신중하게 평가해야 합니다.

위성 이미지, 소셜 미디어 심리, 신용카드 거래 등 대체 데이터 소스는 투자 의사결정에 새로운 통찰을 제공하고 있습니다. 다만 이러한 데이터 소스를 활용하려면 정교한 분석 역량과 데이터의 품질 및 관련성에 대한 신중한 검토가 필요합니다.

로보어드바이저 플랫폼은 전문 자산운용 서비스에 대한 접근성을 확대하는 동시에 비용을 절감하고 고객 경험을 개선하고 있습니다. 자산운용사는 이러한 플랫폼이 자사의 사업 모델과 고객 관계에 미칠 영향을 고려하여야 합니다.

규제의 진화와 적응

자산운용 분야의 규제 환경은 시장 변화, 기술 혁신 및 정책 목표에 따라 계속 진화하고 있습니다. 자산운용사는 고객의 요구와 사업 목표를 지속적으로 충족하면서도 규제 변화에 적응할 수 있는 유연성을 유지하여야 합니다.

기후 관련 금융 공시 요건이 전 세계적으로 확대됨에 따라, 자산운용사는 기후 리스크를 평가하고 보고할 수 있는 역량을 갖추어야 합니다. 여기에는 시나리오 분석, 스트레스 테스트, 그리고 기후 관련 리스크와 기회에 대한 전면적인 공시가 포함됩니다.

디지털 자산 규제는 아직 발전 단계에 있어, 암호화폐 및 블록체인 활용에 관심이 있는 자산운용사에게 기회와 불확실성을 동시에 제공합니다. 시장이 계속 변화하는 만큼, 규제 동향을 지속적으로 파악하면서 적절한 위험 관리를 유지하는 것이 필수적입니다.

모범 사례 및 이행

조직의 우수성

자산운용 부문에서 조직의 우수성을 구축하려면 인력, 프로세스, 기술 전반에 대한 충분한 관심이 필요합니다. 여기에는 유능한 전문 인력의 영입과 유지, 효과적인 투자 프로세스의 개발, 견고한 기술 인프라의 구축이 포함됩니다.

인재 관리는 적합한 역량과 경험을 갖춘 전문가를 발굴하고, 지속적인 교육 및 역량 개발 기회를 제공하며, 경쟁력 있는 보상 체계를 유지하는 것을 포함합니다. 투자위원회 구조는 책임성과 감독을 유지하면서 적절한 의사결정 절차를 보장해야 합니다.

프로세스의 우수성을 확보하려면 표준화된 투자 프로세스, 완전한 문서화, 그리고 절차에 대한 정기적인 검토 및 개선이 필요합니다. 여기에는 투자 리서치 프로세스, 포트폴리오 구성 방법론 및 리스크 관리 절차가 포함됩니다.

지속적 개선 체계

자산 운용의 지속적인 개선을 위하여는 투자 프로세스에 대한 정기적인 평가, 성과 분석 및 개선 기회의 식별이 요구됩니다. 여기에는 투자 성과에 대한 정량적 분석과 프로세스의 효과성에 대한 정성적 평가가 모두 포함됩니다.

업계 모범 사례와의 비교 분석은 개선 가능성을 파악하고, 추가 투자나 프로세스 변경이 유익할 수 있는 영역을 식별하는 데 도움이 됩니다. 여기에는 투자 성과, 운영 효율성 및 고객 만족도 지표의 비교가 포함됩니다.

혁신 관리는 업계 동향을 지속적으로 파악하고, 새로운 투자 전략과 기술을 평가하며, 경쟁 우위를 유지하기 위해 적절한 변화를 도입하는 것을 포함합니다. 이를 위해서는 혁신과 리스크 관리 사이의 균형이 필요하며, 새로운 접근 방식이 충분히 검증되고 적절하게 도입되도록 해야 합니다.

리스크 문화 및 거버넌스

강건한 리스크 문화는 효과적인 자산운용에 필수적이며, 조직 전반에 걸쳐 리스크 선호도의 명확한 전달, 적절한 인센티브 구조, 지속적인 리스크 교육이 요구됩니다. 경영진은 자원 배분과 정책 수립을 통해 우수한 리스크 관리에 대한 의지를 보여야 합니다.

지배구조는 투자 활동에 대한 적절한 감독을 제공하는 동시에 효과적인 의사 결정과 운영 효율성을 가능하게 해야 합니다. 여기에는 이사회의 감독, 투자위원회 구조 및 위험위원회의 책임이 포함됩니다.

리스크 문화와 거버넌스 실효성에 대한 정기적인 평가는 개선이 필요한 영역을 파악하고 모범 사례 및 규제 요건과의 지속적인 부합을 보장하는 데 도움이 됩니다. 여기에는 임직원 설문조사, 프로세스 검토, 거버넌스 실효성에 대한 외부 평가가 포함됩니다.

전략적 권고 사항

핵심 성공 요인

현대 자산운용에서 성공하려면 투자 전문성, 리스크 관리, 기술 역량, 고객 관계 관리 등 여러 분야에 정통해야 합니다. 이러한 분야에서 탁월한 역량을 갖추고 운영 우수성과 규제 준수를 유지하는 기관이 장기적 성공에 가장 유리한 위치에 서게 될 것입니다.

투자의 우수성을 위해서는 분석 역량과 투자 판단력이 모두 필요하며, 이는 탄탄한 리서치 프로세스와 효과적인 의사결정 체계를 기반으로 합니다. 리스크 관리의 우수성은 포괄적인 리스크 평가, 적절한 통제 체계, 그리고 조직 전반에 걸친 견고한 리스크 문화를 포함합니다.

기술적 우수성이란 보안과 운영 복원력을 유지하면서 적절한 시스템과 역량에 투자하는 것을 의미합니다. 고객 관계의 우수성을 위해서는 고객의 필요를 이해하고, 우수한 서비스를 제공하며, 명확한 가치 제안을 입증하여야 합니다.

IFB 및 Beaufort Securitisation Holding LLC의 전략적 우선순위

IFB의 전략적 우선순위에는 리스크 관리 역량 강화, 기술 인프라 고도화, 그리고 지속가능금융 및 대체자산 등 고성장 분야의 전문성 확충이 포함되어야 합니다. 이를 위해서는 엄격한 규제 준수와 우수한 운영 체계를 유지하면서 인력, 프로세스 및 기술에 대한 투자를 지속해야 합니다.

Beaufort Securitisation Holding LLC의 우선 과제로는 다양한 자산군에 걸친 자산운용 역량 확대, 효율성 제고와 고객 서비스 개선을 위한 기술 플랫폼 강화, 그리고 ESG 유동화 및 디지털 자산과 같은 신흥 분야의 전문성 확충이 포함되어야 합니다. 성공을 위해서는 자산 원천 보유자 및 투자자 모두와 견고한 관계를 유지하는 동시에 변화하는 시장 여건과 규제 요건에 적응해야 합니다.

양 조직 모두 핵심 역량에 대한 집중을 유지하면서 전문 분야의 역량을 강화할 수 있는 전략적 제휴 또는 인수를 고려해야 합니다. 여기에는 기술 제공업체, 대체자산 운용사 또는 전문 서비스 제공업체와의 제휴가 포함될 수 있습니다.

장기적 비전과 포지셔닝

자산운용의 미래는 전통적인 투자 역량을 기술 혁신, 종합적인 리스크 관리 및 탁월한 고객 서비스와 성공적으로 결합하는 기관에 의해 좌우될 것입니다. 이를 위해서는 장기적인 전략적 사고, 역량에 대한 상당한 투자, 그리고 변화하는 시장 상황에 적응할 수 있는 조직적 민첩성이 요구됩니다.

성공적인 자산운용사는 적절한 리스크 관리와 규제 준수를 유지하면서 고객에게 명확한 가치 제안을 제시할 수 있는 운용사일 것입니다. 여기에는 투자 성과와 모든 고객 접점에서의 종합 서비스 우수성이 모두 포함됩니다.

가장 성공적인 금융기관은 핵심 강점과 경쟁 우위를 유지하면서 시장 여건, 규제 요건 및 고객 기대의 변화를 예측하고 이에 적응할 수 있는 기관일 것입니다. 이를 위해서는 혁신과 안정성, 성장과 위험 관리, 고객 서비스와 운영 효율성 간의 균형이 요구됩니다.

본 가이드는 기관 자산운용 분야의 현행 모범 사례를 반영하고 있으며, 시장 상황, 규제 요건 및 업계 동향의 변화를 반영하여 정기적으로 갱신됩니다. 실행에 있어서는 개별 기관의 요건과 위험 허용 수준에 맞추어 조정하여야 합니다.